Comment la BCE fixe ses taux — et comment une décision arrive jusqu'à votre crédit immobilier

Quand les gros titres annoncent que « la BCE relève ses taux » ou que « la BCE baisse », un seul comité a pris une seule décision : le Conseil des gouverneurs — le directoire de six membres, auquel s'ajoutent les gouverneurs des banques centrales nationales de la zone euro — a fait bouger les taux directeurs de la BCE. Il se réunit environ toutes les six semaines pour arrêter la politique monétaire, et son objectif est fixé par mandat : maintenir l'inflation de la zone euro à 2 % à moyen terme, mesurée par l'IPCH.

Les trois taux, et celui qui compte vraiment

La BCE pilote trois taux directeurs. Le taux de la facilité de dépôt rémunère l'argent que les banques laissent au jour le jour auprès de la banque centrale. Le taux des opérations principales de refinancement est celui que paient les banques pour emprunter à la BCE pour une semaine, contre remise de garanties. Le taux de la facilité de prêt marginal est le guichet d'emprunt au jour le jour, plus coûteux. Dans l'environnement opérationnel actuel, les banques détiennent des réserves abondantes : c'est donc le plancher — le taux de la facilité de dépôt — qui pilote réellement les prix du marché monétaire. Quand vous lisez « le taux directeur de la BCE », c'est celui-là qu'il faut suivre, et c'est le chiffre mis en avant sur la page BCE de ce site.

Sur quoi le Conseil fonde sa décision

Le Conseil des gouverneurs décide en fonction des données, sans s'engager à l'avance sur une trajectoire : chaque décision s'appuie sur les dernières lectures d'inflation et leur décomposition, la progression des salaires, les conditions du crédit bancaire et les projections macroéconomiques trimestrielles des services de l'institution. Comme la politique monétaire agit avec un décalage d'un à deux ans, le Conseil vise toujours là où l'inflation se dirige, pas là où elle se trouve — raison pour laquelle les marchés réagissent au moins autant aux indications sur les réunions à venir qu'à la décision elle-même.

La chaîne de transmission

Un changement de taux directeur atteint l'économie réelle par étapes, chacune plus lente que la précédente. Les taux du marché monétaire au jour le jour bougent en quelques jours — le €STR suit le plancher de la politique monétaire de façon quasi mécanique. Les coûts de financement des banques suivent, et celles-ci révisent ce qu'elles proposent à leurs clients : les taux des nouveaux crédits immobiliers et des prêts aux entreprises évoluent au fil des semaines et des mois qui suivent. Les taux de marché à plus long terme, comme les rendements des obligations d'État à 10 ans, se déplacent, eux, sur des anticipations — ils bougent souvent avant même que la BCE n'agisse, tout simplement parce que les investisseurs anticipent la trajectoire des décisions futures. Viennent enfin les prix eux-mêmes : l'effet d'un changement de taux sur l'inflation monte en puissance graduellement et ne culmine qu'au bout d'un an ou plus.

Pourquoi votre taux hypothécaire n'est pas le taux directeur

Un taux hypothécaire, c'est l'environnement de politique monétaire plus tout ce qui vient s'y superposer : le coût de financement propre de la banque, le risque de crédit, la concurrence sur le marché bancaire national, et le fait que le prêt soit à taux fixe ou variable. Ces couches diffèrent fortement d'un pays de la zone euro à l'autre — c'est pourquoi un même taux de la facilité de dépôt coexiste avec des taux hypothécaires moyens visiblement différents selon les États membres. Les marchés à taux variable répercutent les changements de politique monétaire en quelques mois ; les pays où dominent les longues périodes à taux fixe les ressentent bien plus lentement, et surtout à travers les nouveaux prêts plutôt que l'encours existant.

Ce que « restrictif » et « neutre » veulent dire

Les commentaires sur la BCE notent en permanence l'orientation de sa politique. Le point de référence, c'est le taux neutre : le niveau, inobservable, qui ne stimule ni ne freine l'économie. Au-dessus, la politique est restrictive — conçue pour ralentir la demande et faire refluer l'inflation ; en dessous, elle est accommodante. Le taux neutre ne pouvant être mesuré directement, le jugement que le Conseil des gouverneurs porte sur lui est lui-même une pièce mobile de chaque décision — et une source récurrente de désaccord entre prévisionnistes.

Lire une décision comme le fait le marché

Trois éléments déterminent la façon dont une réunion est reçue : le mouvement de taux lui-même, les indications données sur les réunions à venir, et tout changement du rythme auquel la BCE réduit son portefeuille obligataire. Une baisse « faucon » — abaisser les taux tout en mettant en garde contre l'espoir d'autres baisses — peut faire monter les taux de marché. Le graphique à surveiller n'est pas le passé, mais la trajectoire de taux que les marchés intègrent dans les prix, et qui bouge à chaque publication de données entre deux réunions.